Element79

4 september 201611 juni 2017

China ontvangt G20-top

De bruisende Chinese kuststad Hangzhou heeft de eer om als gastheer op te treden voor een nieuwe G20 top. De leden van deze zogenaamde Groep van 20 vertegenwoordigen gezamenlijk ongeveer 85 procent van het globale bruto binnenlands product. De G20 omvat dus alle economische grootmachten en werd al in 1999 opgericht. De bijeenkomsten van de groep kregen pas sinds 2008 een grote uitstraling en dus ook meer media-aandacht.

De G20 dankt haar upgrade in relevantie in feite aan de financiële crisis. Dit komt omdat de groep eigenlijk werd opgericht om de internationale financiële stabiliteit te bevorderen. Op het hoogtepunt van de financiële crisis (november 2008) kwam er daarom een speciale bijeenkomst waarin gecoördineerde maatregelen werden afgesproken om de markten te stabiliseren.

Naast ongeveer 30 nationale vertegenwoordigers krijgen ook 10 prominenten van verschillende internationale organisaties een zitje rond de tafel. Dit maakt van de G20 momenteel de meest relevante instantie wat overleg over de internationale monetaire situatie betreft. Dit neemt niet weg dat de G20-slotverklaringen vaak uitpuilen van de holle frasen waar vervolgens weinig mee gebeurt, wat overigens het lot is van de meeste internationale bijeenkomsten (praatbarakken).

Of het deze keer anders zal zijn, valt nog af te wachten. Feit is wel dat er verschillende indicaties zijn dat er iets op til is in de wereld van de centrale banken. Onderhand iedereen die enig gewicht in de schaal werpt, is het er intussen over eens dat het monetaire stelsel hoogdringend aan een grondige opknapbeurt toe is. IMF-voorzitster Christine Lagarde nam recent nog de woorden ‘economic reset’ in de mond, wat als statement wel kan tellen.

Sinds de crisis is er in feite fundamenteel maar weinig veranderd. Sommige problemen zijn zelfs alleen maar erger geworden. Het liquiditeitsprobleem werd aangepakt door de balansen van de centrale banken op te blazen met nieuw gecreëerd geld (lees ook: ‘De onmacht van de centrale banken’). Maar het solvabiliteitsprobleem blijft nog steeds bestaan. De financiële industrie puilt uit van de slechte leningen die eindeloos aan nulrentes geherfinancierd worden.

Kern van het probleem blijft nog steeds dat de financiële economie de reële economie overvleugelt, met alle gevolgen van dien. Ook de uitstaande derivatenposities van de grootbanken zijn tikkende tijdbommen. Eventuele renteverhogingen zijn daarbij de lont aan het kruitvat. Elke verdere monetaire versoepeling (wereldwijd à rato van 180 miljard dollar per maand) heeft als enig doel om de bestaande situatie te bestendigen.

Maar terug naar de G20. De kans is groot dat de violen verder worden gestemd wat een gecoördineerde monetaire politiek betreft. Dit gebeurt eigenlijk nu al, onder aanvoering van het IMF en de Bank of International Settlements (BIS) maar het kan blijkbaar nog altijd beter. Dit kon bijvoorbeeld Japan al ondervinden toen andere G20 leden het land duidelijk maakten dat directe interventies om de JPY te verzwakken niet op prijs werden gesteld.

Daarnaast zijn er ook verschillende indicaties dat er in de (nabije) toekomst een grotere rol zal weggelegd zijn voor de SDR (Special Drawing Rights) of Speciale Trekkingsrechten. SDR werden door het IMF gecreëerd om deel uit te maken van de reserves van de centrale banken. De SDR werden daartoe gekoppeld aan een mandje valuta bestaande uit de Amerikaanse dollar, de euro, de Japanse yen en het Brits pond. Vanaf 30 september komt daar ook de Chinese yuan bij.

SDR worden momenteel als rekeneenheid gebruikt door het IMF. De instelling verstrekt ook leningen in SDR aan hulpbehoevende lidstaten. Deze kunnen dan worden ingeruild in 1 (of meerdere) van de valuta die er deel van uitmaken. Buiten de besloten wereld van de centrale banken ligt dus niemand echt wakker van SDR. Maar het is niet langer ondenkbaar dat dit binnenkort zal veranderen. In één van de volgende bijdragen voor geregistreerde gebruikers gaan we wat dieper in op deze SDR en het belang van de opname van de Chinese munt in het mandje.

28 augustus 201611 juni 2017

De (on)macht van de centrale bankiers

We formuleren enkele bedenkingen in de marge van het Jackson Hole evenement, de sterk gemediatiseerde jaarlijkse hoogmis van centrale bankiers in het gelijknamige stadje in de Amerikaanse staat Wyoming.

Er is sinds het uitbreken van de financiële crisis in 2007/2008 al veel gezegd en geschreven over het optreden van de centrale banken wereldwijd. Na het veelbesproken faillissement van Lehman Brothers op 15 september 2008 hebben alle centrale banken gezamenlijk al 659 renteverlagingen doorgevoerd. Op het vlak van kwantitatieve versoepeling (QE of ‘vers geld’) staat de teller op een schier onvoorstelbare 12300 miljard of 12,3 biljoen Amerikaanse dollar!

Daarbij worden alle registers opengetrokken. Naast het rente-instrument kregen centrale bankiers ook andere middelen ter beschikking. De inkoop van obligaties en andere activa, tot voor enkele jaren nog ondenkbaar, is intussen wijdverspreid. Dit is ook het geval met negatieve rentevoeten. Wat startte als een ‘tijdelijk fenomeen’ heeft zich intussen als een olievlek uitgebreid. Verschillende industrielanden lenen tot middellange looptijden gratis. Intussen noteert ongeveer een derde van de uitstaande overheidsschulden met een negatieve rentevoet. Het is belangrijk om aan te stippen dat de omvang van de stimuli nooit eerder zo groot was terwijl ook de rente zich op een historisch dieptepunt bevindt. De term ‘monetair experiment’ gebruiken, is daarom absoluut niet overdreven.

De resultaten van deze politiek zijn, gezien de omvang van de genomen maatregelen, erg mager. De Wereldbank stelde recent de groeiprognoses voor de wereldeconomie neerwaarts bij naar minder dan 2 procent. In de industrielanden zou het gemiddelde groeicijfer zelfs maar op 1,7 procent uitkomen. Ook de inflatiecijfers komen consequent onder de doelstellingen uit. Naar buiten toe spreken de centrale banken consequent de intentie uit om hun politiek de komende jaren terug te ‘normaliseren’. Dit zou dan impliceren dat de kwantitatieve versoepeling wordt teruggedraaid (aangekochte obligaties op vervaldag niet langer herinvesteren) en de rente terug wordt verhoogd. In de praktijk komt daar weinig van in huis. Wereldwijd wordt nog steeds voor 180 miljard dollar per maand (!) aan activa opgekocht.

Ook wat de aangekondigde rentestijgingen betreft, is het ‘veel show maar no go’. Na meer dan 2 jaar palaveren over ‘tapering’ verhoogde de Federal Reserve eind vorig jaar voor het eerst in 9 jaar de rente met 25 basispunten. Bij de start van 2016 was er nog een ruime consensus dat er dit jaar nog 4 zouden volgen. 2016 is intussen al ruim over de helft en er is nog altijd geen renteverhoging geweest. Bij elke monetaire vergadering wordt warm en koud geblazen en is er altijd wel een excuus om de rente niet te verhogen: een tegenvallend arbeidsmarktrapport, de Brexit-stemming,…Samengevat: de normalisering van de monetaire politiek is nog niet voor morgen en zelfs niet voor overmorgen. De zwakke economie en de schuldbeladen overheden, gezinnen en bedrijven kunnen op dit moment eenvoudigweg geen hogere rentes verdragen.

Eigen aan monetaire experimenten is dat niemand precies weet hoe deze zullen aflopen. Gevolgen zullen er hoe dan ook zijn, al kunnen deze momenteel moeilijk worden ingeschat. Nu al is duidelijk dat iedereen die moet leven van rente-inkomsten langzaam maar zeker ‘droog’ valt. Dit geldt niet alleen voor renteniers maar ook voor institutionele beleggers als pensioenfondsen die de wettelijke verplichting hebben om te investeren in overheidspapier, dat op dit moment dus met een negatieve rente noteert. Het wordt bijgevolg steeds moeilijker voor die partijen om aan hun verplichtingen op het vlak van gewaarborgde rendementen te kunnen voldoen.

Anderzijds is er wél inflatie op het vlak van de activaprijzen. Het gratis geld van de centrale banken stroomt in hoofdzaak naar de financiële markten. Daar zijn de beurswaarderingen intussen flink opgelopen. Bijkomend wordt de markt van (bedrijfs)obligaties helemaal ontwricht door de centrale bankiers die de prijzen de hoogte injagen en de rendementen of yields naar omlaag.

Hoe moet het nu verder? De opdracht van de Europese Centrale Bank is om te waken over de prijsstabiliteit in de eurozone. Dit wordt gedefinieerd als een inflatiepercentage van op of dichtbij 2 procent. De Federal Reserve heeft een dubbel mandaat. Naast prijsstabiliteit streeft de Fed ook naar optimale werkgelegenheid en bij uitbreiding economische groei. Vanuit die optiek (hun mandaat) zijn de maatregelen van de centrale banken verdedigbaar. Maar centrale bankiers alleen kunnen een scheefgegroeid en schuldbeladen systeem niet op hun eentje uit het slop trekken.

De realiteit is dat de monetaire politiek op dit moment geen extra groei kan creëren. Meer zelfs, ze staan machteloos.

Lees verder “De (on)macht van de centrale bankiers”

22 augustus 201611 juni 2017

Tegendraads in uranium

Tegendraadse investeringen houden enkel steek wanneer er ook effectief goede redenen zijn om tegendraads te zijn. Dit is bijvoorbeeld het geval wanneer de prijs van een bepaald actief de huidige of toekomstige situatie verkeerd inschat. Deze inschatting kan zowel te optimistisch als te pessimistisch zijn. Op de grondstoffenmarkten is het (on)evenwicht tussen vraag en aanbod een belangrijke fundamentele parameter die in de meeste gevallen (goud is de bekendste uitzondering!) ook de prijs bepaalt. Een verkeerd beeld over de toekomstige vraag- en aanbodevolutie kan dus voor een scheeftrekking zorgen. Los van fundamentele redenen kan ook het marktsentiment roet in het eten gooien.

Zonder concreet voorbeeld klinkt het bovenstaande nogal academisch. Vandaar dat we u niet langer in spanning willen houden en onthullen dat we momenteel een tegendraadse visie op uranium hebben. Om begripsverwarring te voorkomen: het gaat in wat volgt niet om uranium als oorlogstuig maar wel om brandstof voor kerncentrales die elektriciteit opwekken. Tri-uranium octoxide of U3O8 is de correcte wetenschappelijke naam, ook wel vereenvoudigd als uraniumoxide of yellowcake omschreven.

Een blik op de prijsgrafiek van kernbrandstof laat meteen de piek van 2007 opvallen. Na die speculatieve ‘spike’ ging het geleidelijk bergaf maar in 2010 vond uranium zijn tweede adem. Dit prijsherstel werd echter abrupt afgebroken door de nucleaire ramp in het Japanse Fukushima in 2011. Daarna was het hek helemaal van de dam en volgde een nieuwe daling tot minder dan 30 dollar per pond in 2014. Uranium leek op dit niveau een bodem te hebben gevonden maar daalde half augustus opnieuw naar minder dan 25 dollar, het laagste niveau sinds 2005!

Volgens een studie van het Internationaal Energie Agentschap (IEA) zal de globale vraag naar elektriciteit de komende 20 jaar met de helft toenemen. De Amerikaanse Energy Information Administration ziet de hoeveelheid opgewekte nucleaire energie zelfs verdubbelen tegen 2040. Eén en ander zal het huidige marktevenwicht sterk beïnvloeden. Volgens cijfers van de World Nuclear Association waren er op 1 augustus 445 nucleaire reactoren operationeel. Er zijn ook 61 centrales in aanbouw waarvan ongeveer twee derden de komende 5 jaar in gebruik worden genomen. Alleen al in Azië wordt voor 800 miljard dollar (!) aan nieuwe reactoren gebouwd. Grootste groeier is China met 34 reactoren in bedrijf in 20 in aanbouw. Tegen 2025 moeten in China 86 reactoren operationeel zijn. Daarnaast trekken ook Rusland en India volop de nucleaire kaart met respectievelijk 8 en 6 reactoren in aanbouw. Zelfs Japan heeft, om budgettaire redenen, kernenergie terug omarmd. De Japanse regering wil tegen 2030 20 tot 22 procent van de elektriciteit opwekken door middel van kernenergie. Van een volledige kernuitstap is dus hoegenaamd geen sprake.

De bestaande kerncentrales gebruiken gezamenlijk 174 miljoen pond uranium. Verwacht wordt dat tegen 2025 dat de globale consumptie door de bijkomende centrales zal oplopen naar 220 miljoen pond uranium. Daar staat een mijnproductie van 140 miljoen pond tegenover, aangevuld met een deel gerecycleerd uranium. Door de lage prijzen wordt al jaren nauwelijks geïnvesteerd in nieuwe capaciteit. Deze cijfers zijn niet nieuw, maar toch blijft de uraniumprijs hardnekkig laag! Dit is vooral een sentiment-gedreven kwestie. Het sentiment wordt onder meer negatief beïnvloed door de vertraagde opstart van de Japanse kerncentrales. In 2015 zag het er nochtans vrij goed uit toen de Japanse regering het vertrouwen in kernenergie bevestigde maar sindsdien werden slechts 2 van de 35 centrales heropgestart. De bevolking blijft erg verdeeld en talrijke organisaties maakten daarvan gebruik om een veelvoud van juridische procedures aan te spannen die de heropstart vertragen. Daarnaast blijven uitbaters van kerncentrales aan de zijlijn staan omdat de voorraden vooralsnog hoog genoeg zijn en ze op aanhoudend lage(re) prijzen rekenen. Het afsluiten van nieuwe langetermijncontracten wordt uitgesteld om nog gunstiger voorwaarden te kunnen afdwingen.

Het gebeurt niet zo vaak, maar sommige investeringsopportuniteiten worden wel degelijk op een presenteerblaadje aangeboden. Men moet ze alleen willen zien. Een grondstof waarbij het evenwicht tussen vraag en aanbod steeds krapper wordt en waarvan de prijs in meer dan 11 jaar niet meer zo laag stond: veel mooier dan dit wordt het als investeerder niet. In het slechtste geval laat het herstel nog enkele kwartalen op zich wachten. Maar het neerwaartse prijsrisico is vanaf dit niveau wel heel beperkt.

Inspelen op een hogere uraniumprijs kan…

Lees verder “Tegendraads in uranium”

13 augustus 201611 juni 2017

Over goud en koopkracht

David en Mike zijn 2 broers uit Leicester, een middelgrote Engelse stad behorende tot het East Midlands district. Beide prille veertigers maken deel uit van de zogenaamde hogere middenklasse, een omschrijving voor de sociale categorie die het geld weliswaar niet door deuren en ramen moet gooien maar wel comfortabel kan rondkomen en zelfs nog wat ruimte over heeft om te sparen.

David komt meestal niet verder dan de sportpagina’s van de lokale krant en het weinige economische nieuws dat hij oppikt, zijn de schreeuwerige titels van de tabloids waar bitter weinig plaats is voor nuance. David is ook een koele minnaar van het Europese project en behoorde net als de meerderheid van de inwoners van de East Midlands tot het ‘Leave’ kamp. Deze groep haalde uiteindelijk hun slag thuis, wat tot de veelbesproken Brexit leidde. Wat overblijft van het gezinsinkomen na betaling van de hypotheeklening en alle andere vaste of variabele kosten, komt klassiek op de ‘savings account’ of spaarrekening terecht. Een deeltje zit ook in vastrentend papier. Als trouwe meezinger van ‘Rule, Britannia! Britannia, rule the Waves!’ denkt geen van de weinige overgebleven haren op David zijn hoofd eraan om zijn spaarpot te diversifiëren naar een andere munt dan het Brits pond.

Mike was altijd al de slimste van de twee broers en hij besloot zich in aanloop naar de Brexit stemming wat beter te informeren, buiten de klassieke propaganda waar zowel het ‘Leave’ als het ‘Remain’-kamp de Britse bevolking mee bestookte. Mike verdiepte zich in de werking van het financiële systeem en kwam tot de conclusie dat er iets grondig scheef mee zit. Aanhoudende monetaire stimuli zorgen niet voor een hogere en duurzame economische groei maar leiden alleen tot een verdere daling van de rente en hogere activaprijzen. Niemand zat dan ook te wachten op extra onzekerheid die een uitstap uit de Europese Unie met zich zou meebrengen.

Voor Mike was het glashelder: het stond in de sterren geschreven dat de markten het Brits pond zouden afstraffen bij een Brexit. Het bleef niet bij analyseren alleen. Mike zag de bui hangen en zocht naar een manier om zichzelf in te dekken tegen de mogelijke gevolgen. Hij vond die door het grootste deel van zijn spaargeld, dat tot dan toe op dezelfde manier was belegd als bij zijn broer David, om te zetten naar fysiek goud. Mike besefte maar al te goed dat hij zich met goudmetaal de facto buiten het financieel systeem zette. Dit was ook exact de bedoeling. Goud is al duizenden jaren een universeel waarde-opslagmiddel (overal ter wereld kun je met goud terecht) en heeft in tegenstelling tot alle financiële activa geen enkel tegenpartijrisico.

De resultaten zijn intussen gekend. Ondanks Mike zijn ‘Remain’ stem won het Brexit kamp en kelderde het Brits pond. De verhouding tussen de Britse munt en de Amerikaanse dollar is intussen onder 1,3 teruggevallen. Een jaar eerder noteerde de GBP/USD verhouding nog aan 1,7 en in 2007 zelfs boven 2. Tegenover de EUR is de schade iets minder groot omdat de Europese eenheidsmunt vanuit internationaal standpunt ook zelf niet ongeschonden uit het referendum kwam. Toch daalde ook de GBP/EUR van boven 1,4 eind vorig jaar naar 1,16 nu.

Samen met het Brits pond nam ook de koopkracht van David zijn spaarcenten en flinke duik. Een goedkopere munt maakt geïmporteerde goederen duurder. Dit geldt voor de olieproducten die David verbruikt, de auto die hij binnenkort van plan is te kopen en eigenlijk alles wat direct of indirect geïmporteerde goederen bevat. Ook de vakantie naar euroland Spanje werd plotsklaps een flink stuk duurder voor David en zijn gezin.

Mike daarentegen lacht in zijn vuistje. De goudprijs steeg sinds begin dit jaar 23 procent in euro en 26 procent in Amerikaanse dollar. Maar uitgedrukt in Brits pond werd het gele metaal zelfs 44 procent duurder. Het extra rendement op goud compenseert dus ruimschoots het valutaverlies. Mike heeft zijn koopkracht dus niet alleen op peil weten te houden maar kon deze zelfs verhogen!

Sneu voor David en goed voor Mike, maar het kan allemaal ook nog een stuk erger. Daarvoor gaan we enkele jaren terug naar IJsland. In 2008 kwam het land niet in het nieuws omwille van de prestaties van het nationale voetbalelftal maar wel omwille van de ineenstorting van het banksysteem na de crisis in 2007 en 2008.

Tijdens de eerste jaarhelft van 2008 daalde de waarde van de IJslandse kroon met 35 procent tegenover de euro. Tegelijk scheerde de inflatie hoge toppen met een stijging van de consumentenprijzen die piekte op maar liefst 15 procent. We kunnen David en Mike uit het Britse voorbeeld vervangen door Ragnar en Gunnar. Ragnar, die in het systeem bleef, was –samen met vele anderen- de schlemiel van dienst en zag zijn koopkracht onderuit gaan. Voor Gunnar, die tijdig uit het systeem stapte en zijn IJslandse kronen inwisselde tegen fysiek goud, was er geen vuiltje aan de schone IJslandse lucht.

Nog extremer ging het er aan toe in Argentinië. Het land bezweek eind 2001 onder haar gigantische schuldenlast. De overheid besliste die schuld niet langer terug te betalen (debt default) en de koppeling tussen de Argentijnse peso en de Amerikaanse dollar werd losgelaten.

Argentinië werd na de default enkele jaren internationaal een paria-staat en overgeleverd aan de marktwerking daalde de waarde van de peso binnen de kortste keren met 75 procent. Later stabiliseerde de munt en werd een koers van 3 peso voor 1 dollar overeengekomen.

Rampzalig voor alle Carlossen en Maria’s die hun tegoeden op dat moment volledig in peso’s aanhielden. Het duurde verschillende jaren eer de economie er dank zij de goedkopere munt en de groeiende export terug wat bovenop kwam. Juan-Martin, Catarina en andere fysieke goudbezitters zagen niet alleen hun koopkracht intact blijven maar konden bij de start van de economische heropleving ook waardevolle activa aan bodemprijzen inslaan.

We kunnen u nog verschillende andere voorbeelden geven uit de recente en minder recente monetaire geschiedenis, maar welke lessen kunnen we nu trekken van deze 3 voorbeelden uit het Verenigd Koninkrijk, IJsland en Argentinië?

Lees verder “Over goud en koopkracht”

5 augustus 201611 juni 2017

Investeringen in grondstoffen nemen voor het eerst in 4 jaar terug toe

Het hangt een beetje af van welke index als referentie wordt genomen, maar algemeen beschouwd behoren de grondstoffen dit jaar tot de sterkst presterende activaklasse. De Bloomberg Commodity Index (BCI) klom tijdens de 7 eerste maanden van dit jaar met 6,5 procent tegenover verliezen van 22 en 23 procent in respectievelijk 2014 en 2015. De S&P GSCI grondstoffenindex presteert een stuk minder goed met zelfs een klein negatief rendement maar dit heeft te maken met het hoge aandeel van ruwe olie in de index. Sinds begin juni is de olieprijs opnieuw met een kwart gedaald. Dit zorgt voor een scheeftrekking in de index want met name de metalen (industriële metalen en edelmetalen) en ook enkele landbouwgrondstoffen presteerden dit jaar goed tot uitstekend.

Eén en ander heeft ook een impact op de investeringsgelden die naar grondstoffen zijn gevloeid. Barclays Bank rekende voor dat de totale instroom in grondstoffen tussen januari en juli 50,8 miljard dollar bedroeg. Dat is de sterkste prestatie in die periode sinds 2009. De totale activa onder beheer in de grondstoffensector bedroegen eind juni 235 miljard dollar, het hoogste cijfer in 13 maanden. Deze toename gaat uiteraard hand in hand met de stijgende prijzen maar er speelt ook nog een andere belangrijke factor. De correlatie tussen de prestatie van de grondstoffen en die van de aandelenmarkten is namelijk flink gedaald. Een concreet gevolg daarvan is dat grondstoffen terug interessant zijn als diversificatie voor aandelen- en ook obligatieportefeuilles.

Indien de trend van de jongste maanden zich ook in de rest van het jaar doorzet, dan wordt 2016 het eerste jaar met hogere investeringsstromen richting grondstoffen sinds 2011. Niet toevallig komt het grootste deel van op rekening van de edelmetalen , die nu instaan voor 54 procent van de totale grondstoffenactiva onder beheer. De edelmetalen worden op ruime afstand gevolgd door energie (24 procent), landbouw (15 procent) en basismetalen (7 procent). De vraag is uiteraard of de stijging zal aanhouden. De trend van de jongste jaren is in die zin enigszins verontrustend. Van 2011 tot en met 2015 leverde de tweede jaarhelft telkens een negatief rendement op voor grondstoffen, zelfs al was het eerste semester in een aantal gevallen positief verlopen voor deze activaklasse. De tweede jaarhelft ging alvast niet echt veelbelovend van start, vooral als gevolg van winstnemingen op de energiemarkten.

Hoe zijn nu de vooruitzichten voor de komende maanden op de grondstoffenmarkten? Lees verder “Investeringen in grondstoffen nemen voor het eerst in 4 jaar terug toe”