Element79

Lange tijd was er een sterke correlatie tussen de goudprijs en de reële rente (nominale rente min inflatie). Goud is geen rentedragend actief wat wil zeggen dat een positieve reële rente ongunstig is voor het gele metaal wegens de zogenaamde opportuniteitskost. Omgekeerd is een negatieve reële rente juist heel gunstig voor goud.

Correlatie gebroken?

Eind vorig jaar liep die reële rente fors op nadat de inflatie veel sterker daalde dan de rentes. Toch bereikte de goudprijs (kortstondig) een nieuw record dat weliswaar niet vastgehouden kon worden

Is de klassieke correlatie tussen goud en de reële rente daarmee gebroken. Ja en nee is het antwoord. Ja, op het niveau van de prijs, want dat is nu eenmaal de objectieve vaststelling. Neen, op het niveau van de reacties van investeerders die nog steeds uitverkoop houden in goud.

De goud ETF’s kenden in 2023 voor het derde opeenvolgende jaar een netto uitstroom. Die lag met 244 ton nog een stuk hoger dan de 109,5 ton een jaar eerder. Hetzelfde verhaal voor wie belegt in goudmijnaandelen. Ook daar is de prestatie ver ondermaats, dit ondanks de hoge goudprijs. De verkoop van gouden staven en munten daalde vorig jaar met 3%, al waren er wel sterke regionale verschillen.

Zowel de investeerders in ETF’s, goudmijnaandelen als munten en staven reageerden dus op dezelfde manier op de hogere reële rente, nl. door uitverkoop te houden. Maar waarom steeg de goudprijs dan toch? Het antwoord ligt bij de centrale banken. Die kochten gezamenlijk 1037 ton goud, slechts 45 ton minder dan in het recordjaar 2022. Die koopwoede past in de brede trend om de valutareserves te diversifiëren weg van de dollar. De Chinese centrale bank was de grootste slokop met 225 ton, gevolgd door Polen die 130 ton goud kocht. De centrale bank van Polen wil 20% van de totale reserves in goud aanhouden. Momenteel ligt dit cijfer op 12%.

Powell krabbelt terug

De eerste weken van een nieuw jaar zijn traditioneel een periode waarin edelmetalen goed presteren. 2024 is de spreekwoordelijke uitzondering die de regel bevestigt.  Eind februari noteert goud 2% lager dan bij de start van dit jaar. Zilver moet zelfs 4% inleveren. In euro schommelt het rendement van goud rond het nulpunt maar zilver staat wel 2% in het rood.

De verklaring ligt bij een gewijzigde perceptie van de markt tegenover de geplande renteverlagingen. In december verraste Federal Reserve voorzitter Jerome Powell vriend en vijand door voor 2024 een aantal renteverlagingen in het vooruitzicht te stellen. Dit bleek voorbarig want verschillende regionale Fed-gouverneurs temperden al snel de verwachtingen en uiteindelijk keerde ook Powell zijn kar. Tijdens de monetaire vergadering van 31 januari werd de rente zoals verwacht ongewijzigd gelaten maar Powell liet verstaat dat er ook de eerstvolgende vergadering van 20 maart niet op een renteverlaging moet worden gerekend.

De inflatie minder hard dan verwacht en ook de arbeidsmarkt wil maar niet afkoelen. Te agressieve renteverlagingen kunnen de inflatie weer doen aanwakkeren en dit is het laatste wat men in een verkiezingsjaar wil bereiken. Het toekomstige rentepad is met andere woorden weer een stuk onduidelijker geworden. De verwachte start van de renteverlagingen wordt steeds verder achteruit geschoven.  

Toch is een aanhoudend hoge rente niet het basisscenario. Voor veel bedrijven en gezinnen was de hoge rente tot nog toe niet zo’n groot probleem. Dat komt omdat we uit een lange periode van meer dan een decennium komen met lage rentes waarbij er veel tijd was om schulden goedkoop te herfinancieren en in de tijd te spreiden.

Overheden hebben die luxe niet, want wegens de aanhoudende deficits en oplopende schulden zijn deze verplicht om aanhoudend te financieren. De rentelasten nemen dus snel toe en nemen een steeds grotere hap uit de begroting, waardoor nog meer schulden moeten aangegaan worden. Enkel negatieve reële rentes kunnen soelaas brengen en dat zou een gunstig scenario zijn voor goud.

 

Het is weer de tijd van het jaar dat beleggers om de oren worden geslagen met voorspellingen voor 2024. Op basis van de prognoses voor inflatie, rente, monetaire politiek en winstevolutie maken analisten conclusies over waar u in 2024 wel en vooral niet in moet beleggen.

Zwart en wit

Daarbij is het opmerkelijk dat gerespecteerde analisten met een lange staat van dienst op basis van dezelfde inputgegevens (zijnde de huidige set macro-economische cijfers) soms tot volledig tegengestelde conclusies komen. Vandaar de vraag: wat moet u als belegger met al die uiteenlopende voorspellingen?

Het antwoord is: heel weinig. Cijfers tonen aan dat aandelenbeurzen ongeveer 85% van de tijd stijgen. Dat wil overigens niet zeggen dat die dalingen in de resterende 15% niet scherper kunnen zijn dan de voorafgaande stijgingen. Voorbeelden genoeg daarvan. Punt is wel dat je als analist veel minder ‘risico’ loopt met het voorspellen van stijgende beurzen dan van dalende. In dat laatste geval moet je timing namelijk perfect zitten en zoals iedereen wel weet is net dat het moeilijkste aan beleggen. Een bepaalde trend herkennen kan iedereen. Daar op een winstgevende manier op inspelen is nog iets anders.

Verplicht optimisme

Tweede punt is dat Wall Street analisten betaald worden om positief te zijn. Beurshuizen hebben er alle belang bij dat hun winkel draait. Stijgende beurzen staan namelijk gelijk aan hogere inkomsten uit transacties en investment banking. Men kan dat ‘verplicht optimisme’ gerust uitbreiden naar schrijvers van beursnieuwsbrieven. Die proberen in de meeste gevallen de boel wat te entertainen door veel te traden. Vervolgens zorgt marketing er voor dat de winnaars in de verf worden gezet en verliezers onder de mat geschoven. Wie in zijn ‘modelportefeuille’ een half jaar geen transacties doet of te lang ‘voorzichtig’ blijft, zal het aantal abonnees zien smelten als sneeuw voor de zon. Het idee van een modelportefeuille is op zich al vrij absurd omdat beleggen maatwerk is en er geen ‘one size fits all’ oplossingen bestaan. Punt hier is dat het aantal onafhankelijke stemmen op de financiële markten heel schaars is. Vrijwel iedereen probeert u- al dan niet verdoken- iets te verkopen.

 

Doe het zelf…

Om een lang verhaal kort te maken: luister vooral niet naar Wall Street (of andere) analisten maar probeer zelf op basis van de beschikbare gegevens een mening te vormen. Toets die vervolgens af bij een van de zeldzame onafhankelijke stemmen in de financiële sector en beslis vervolgens op basis van uw eigen risicobereidheid. Dat is heus niet zo moeilijk als u wel zou denken.

Nemen we het voorbeeld van de S&P500, wereldwijd de meest gevolgde beursindex. De consensus winstschatting van alle S&P500 aandelen voor 2023 bedraagt 221 dollar. Dit betekent dat de index aan de huidige stand tegen ongeveer 21 keer de winst noteert. Dit is tegenover het historische gemiddelde van iets meer dan 18 dus eerder aan de hoge kant. Het ‘soft landing’ kamp, dat uitgaat van een geleidelijke daling van de inflatie zonder dat de economie in een recessie verzeilt, gaat voor 2024 uit van een winstgroei met 11% naar 246 dollar. Dit zou voor de S&P500, bij gelijkblijvende waardering, een stand van 5060 punten betekenen. Aan het andere uiterste gaat het recessiekamp uit van een winstdaling met 15%, waardoor de S&P500 naar 3950 zou terugvallen. Indien tegelijk de gemiddelde waardering zou afnemen naar het historische gemiddelde, dan komen we op 3400 uit.  Beide kampen kunnen plausibele argumenten voorleggen maar er is er maar één die (grotendeels) gelijk zal krijgen.

Voor u als belegger zijn die 3400 en 5060 dus de twee uitersten om mee te werken. De huidige stand van de S&P500 ligt aan de bovenkant van deze vork. Dit strookt met het feit dat het ‘soft landing’ scenario het vooralsnog lijkt te halen want de arbeidsmarkt en de consumentenuitgaven blijven vrij sterk terwijl de inflatie toch geleidelijk daalt. Dit wil niet zeggen dat de situatie er binnen een paar maanden niet helemaal anders kan uitzien. Beleggen is niet alleen ‘buy and hold’ maar ook aanpassen aan gewijzigde situaties. U moet zich dus de vraag stellen of u flexibel genoeg bent om met uw huidige portefeuille op op beide situaties te kunnen inspelen.  

Element79 verkoopt geen beleggingsproducten en geen betalende abonnementen.

Element79 biedt wel een dienst aan namelijk een onafhankelijke portefeuillescreening, een tweede opinie en (hulp bij) gespecialiseerde beleggingsresearch. Dit in alle discretie en op basis van intussen 25 jaar ervaring op de financiële markten.

Ik heb er nooit een geheim van gemaakt geen al te grote fan te zijn van aandelentrackers (ETF’s) in de mijnbouwsector. Daar zijn verschillende redenen voor.  

Winnaars van gisteren

De voornaamste is dat de samenstelling van de onderliggende (kapitalisatiegewogen) indexen per definitie gebaseerd is op prestaties uit het verleden. Dit is onder meer zo bij de populaire indexen van Market Vectors (Gold Miners en Junior Gold Miners) die de basis vormen van de populaire GDX en GDXJ trackers.

Aandelen die het de afgelopen periode goed deden, worden beloond met een hoog gewicht binnen de index. Je koopt met andere woorden de winnaars  van gisteren, maar er is geen enkele garantie dat ze deze prestatie zullen herhalen in de toekomst.

Spelregels eenzijdig gewijzigd

Een tweede en minstens even belangrijke reden is dat je als belegger geen enkele impact hebt op de criteria waarmee de indexen die door de trackers worden geschaduwd zijn samengesteld. Dan krijg je situaties waarbij ETF’s een bepaalde sub-niche (in dit geval de exploratie-aandelen) gewoon gijzelen.

Zo voerde Market Vectors ‘out of the blue’ een aanpassing door in de regels voor de Junior Gold Miners index. In de praktijk kwam het er op neer dat kleine posities (nog) verder werden getrimd ten nadele van de grotere posities.

Nu moet u weten dat meer dan 60% van de bedrijven die deel uitmaken van GDXJ helemaal geen juniors zijn maar mid tiers. Het aantal echte developers of exploratiebedrijven is heel beperkt en dan nog zitten er bedrijven tussen waar je liever geen aandeelhouder van bent!

Geen kwaliteitscriteria

Dit brengt me naadloos bij het volgende punt, namelijk dat kapitalisatiegewogen indexen onvermijdelijk verschillende bedrijven bevatten met minder kwaliteitsvolle activa of die minder goed worden beheerd.

Ik wil hiermee voor alle duidelijkheid niet zeggen dat alle ETF’s waardeloos zijn.  Alleen zijn ze in de meeste gevallen niet de beste optie voor beleggers die in de niche van edelmetaalaandelen de hoogst mogelijke rendementen willen halen. Actief beheer is een must en al zeker wie zich (gedeeltelijk) op echte juniors en exploratiebedrijven richt.

Een ETF ontwikkelen voor deze sub-niche is trouwens onmogelijk want daarvoor is de beurswaarde van veel bedrijven te klein en zou de markt bij een grote in- of uitstroom worden ontwricht.  

Koopzone

Intussen zijn zowel GDX als GDXJ sinds de top van april al ongeveer 20% gecorrigeerd. Bij veel exploratiebedrijven was de schade nog groter.  Daardoor zitten we  voor een selectie interessante aandelen weer in de koopzone.

Element79 levert gespecialiseerde research en beschikt door het meer dan 20 jaar actief opvolgen van de mijnbouwindustrie over een uitgebreid netwerk van CEO’s, board members, financierders, sell-side analisten, newsletter writers en private ‘accredited investors’ in de Verenigde Staten, Canada en Australië. 

Deze kennis is onmisbaar bij het samenstellen van een uitgebalanceerde portefeuille producenten, developers, exploratiebedrijven en royaltyspelers. Voor een portefeuillescreening, contacteer mij op koen@element79.be

De financiële markten zijn op korte termijn ‘narrative-driven’ of verhaal-gedreven. Daarbij wordt een bepaalde marktconsensus over de verwachte toekomstige richting van de economie, inflatie, bedrijfswinsten enzovoort dan vertaald naar bewegingen van aandelen, obligaties, grondstoffen, valuta’s etc.

Wat een en ander naar beleggingsbeslissingen lastig maakt, is het feit dat deze marktconsensus snel kan wijzigen. Zeker wat de verwachtingen op korte termijn betreft. Zo kwam de inflatie eerder dit jaar snel naar beneden na de piek van vorig jaar.

Deze situatie leidde al snel tot de consensus dat de opwaartse rentecyclus voorbij was en de centrale banken nog dit jaar zouden starten met renteverlagingen. Dit vertaalde zich naar financiële markten waar nagenoeg alle activa aan het feest waren. Daarbij ook goud, dat een nieuwe (vruchteloze) aanval op de top van augustus 2020 inzette.  

Macro en micro

Intussen is al enkele weken duidelijk dat de daling van de inflatie zich niet doorzet zoals verwacht en deze in bepaalde segmenten zelfs heel hardnekkig blijkt. Onder meer de arbeidsmarkt en de consumentenuitgaven blijven sterk. De verwachtingen voor renteverlagingen zijn daardoor achteruit geschoven en ook goud werd weer lager gestuurd. In dollar tenminste, want in euro is de goudprijs de voorbije maand per saldo nauwelijks gewijzigd.

Naast het macro-niveau heb je deze ‘narratives’ of verhaaltjes ook op micro-niveau. Denk maar aan de hype rond cannabis-aandelen enkele jaren terug, de zogenaamde meme-stocks van het Reddit-forum en meer recent nog alles wat met artificiële intelligentie of AI te maken heeft. Een financiële website telde het aantal keer dat AI werd vernoemd tijdens de conference calls van de Nasdaq100 bedrijven ter gelegenheid van hun meest recente kwartaalcijfers. U kunt het al raden, het cijfer was nooit eerder zo hoog.

Nvidia als exponent van de AI-hype:

Op langere termijn is de richting wat mij betreft meer dan duidelijk. Hoe langer de rente hoog blijft en hoe meer liquiditeit er uit de markt wordt getrokken, hoe groter het risico op een ‘ongeluk’. De crisis bij de Britse pensioenfondsen en de Amerikaanse regionale banken waren daarbij slechts een opwarmertje.

Groei tegen elke prijs

Om de levensstandaard van iedereen minstens op peil te houden en alle sociale programma’s te financieren, moet de economie groeien. Door de manier waarop het financiële systeem in elkaar zit, kan dit enkel door steeds meer schulden aan te gaan. Nu al dient een aanzienlijk deel van het nieuwe schuldpapier dat overheden uitgeven enkel om de intrestbetalingen te doen. Hoge rentes zijn dus slecht nieuws voor de staatsfinanciën en bij uitbreiding het economische groeipotentieel. Duurder krediet sijpelt namelijk ook door naar bedrijven en gezinnen.

Op termijn zijn renteverlagingen (goedkoper krediet) en nieuwe stimuli onvermijdelijk. Anders stort het systeem in elkaar. Dit is brandstof voor goud en andere reële activa.

Verwacht vooral niet dat de centraal bankiers dit openlijk gaan toegeven. Op politici hoeft u al zeker niet te rekenen want op een zeldzame uitzondering na weten ze zelf niet hoe het financiële systeem in elkaar zit. Dat hoeft ook niet want met de voor zichzelf vastgelegde loon- en pensioenvoorwaarden is dreigend koopkrachtverlies voor deze groep niet aan de orde.  

Mag ik er u aan herinneren dat er in aanloop naar de vorige financiële crisis tot de zomer van 2008 volgens centraal bankiers niets aan de hand was? Eerdere problemen bij verschillende hedge funds en Bear Stearns werden als ongelukjes omschreven die onder controle waren. Maar dan viel in september de systeembank Lehman Brothers om en de rest van het verhaal kennen we.

Mijnbouwbeleggers nog niet wakker

 

Samen met goud en zilver moesten ook de mijnaandelen een deel van hun winsten weer teruggeven. Het instapmoment blijft nog steeds uitstekend. De volumes blijven laag, wat betekent dat de generalistische investeerders deze niche nog altijd niet hebben ontdekt. Dit biedt een kans om aan de huidige koersniveaus de massa voor te zijn.

Er bestaat niet zoiets als één voorbeeldportefeuille mijnaandelen die voor iedereen geschikt is. De samenstelling ervan met een spreiding over alle subcategorieën is afhankelijk van parameters als risicobereidheid, te beleggen vermogen, leeftijd en beleggingshorizon. Dit vergt maatwerk op het niveau van de individuele investeerder.

Element79 levert gespecialiseerde research en beschikt door het meer dan 20 jaar actief opvolgen van de mijnbouwindustrie over een uitgebreid netwerk van CEO’s, board members, financierders, sell-side analisten, newsletter writers en private ‘accredited investors’ in de Verenigde Staten, Canada en Australië.  Deze kennis is onmisbaar bij het samenstellen van een uitgebalanceerde portefeuille producenten, developers, exploratiebedrijven en royaltyspelers. Meer info op koen@element79.be

 

Met voorsprong de meest gestelde vraag de voorbije weken is of het niet te laat is om nog in goudmijnaandelen te investeren nu de goudprijs rond 2000 dollar schommelt en in verschillende valuta in de buurt van een recordkoers noteert.

Hemel klaart op

Het antwoord is volmondig neen en wel om verschillende redenen. Ten eerste staat de goudprijs nog steeds laag in verhouding tot de aandelenmarkt. Een relevante grafiek daarbij is de verhouding tussen goud en de S&P500.

Nog belangrijker is dat goudmijnaandelen op hun beurt achterblijven op het al goedkope goud. Dit wordt duidelijk aan de hand van de verhouding tussen bijvoorbeeld  de Market Vectors  Gold Miners index (GDX) en goud maar ook andere goudmijnindexen zoals bijvoorbeeld de HUI laten eenzelfde beeld zien.

Dit zijn twee maatstaven die wijzen op een relatieve onderwaardering maar er is nog meer bewijs. Zo zijn de handelsvolumes op typische grondstoffenbeurzen als de TSX (Toronto) en de Venture heel laag. Dit is een indicatie dat buiten de gespecialiseerde sectorbeleggers en een handvol retailbeleggers als u en ik er nagenoeg niemand in deze markt aanwezig is. De blootstelling van de zogenaamde ‘generalistische’ investeerder is nagenoeg nul.

Een gevolg is dat bijvoorbeeld uitstekende exploratieresultaten of een hoger dan verwachte productie nauwelijks enig enthousiasme weten los te weken en voor een makke of helemaal geen koersreactie zorgen. Deze situatie kan snel veranderen wanneer momentumfondsen op de kar springen maar daar is een overtuigende technische doorbraak bij goud en zilver voor nodig.

Andere positieve signalen zijn de gestegen overnameactiviteit en een toename van het aantal private plaatsingen of ‘bought deals’ (waarbij één partij alle aangeboden aandelen opkoopt en gedeeltelijk weer doorverkoopt), vaak boven de marktprijs.

Nul risico bestaat niet

Betekent het bovenstaande dat goudmijnaandelen helemaal niet meer kunnen zakken? Hoegenaamd niet! In het geval van een algemene sell-off of een liquiditeitscrisis op de financiële markten gaan ook de mijnaandelen mee onderuit gaan en al zeker deze die deel uitmaken van een indexmandje. Bij de exploratie-aandelen zie ik eerlijk gezegd weinig neerwaarts risico omdat 1) ze al zo laag staan en 2) bijna niemand deze bezit en dus ook niet kan verkopen.

Een voorbeeld van zo’n liquiditeitscrisis was in het najaar van 2008 na het omvallen van Lehman Brothers. Goud en mijnaandelen gingen aanvankelijk mee onderuit met de rest maar begonnen al na enkele weken weer te stijgen. Voor de brede aandelenmarkt volgde de bodem pas enkele maanden later in 2009. Ik zeg niet dat dit nu weer zal gebeuren maar beleggers in deze niche moeten er rekening mee houden dat het kan. Om die reden zijn leveraged ETF’s of andere hefboomproducten uit den boze, net als beleggen met geleend geld.

Maatwerk 

De legendarische mijninvesteerder Rick Rule is bekend om zijn (leerrijke) oneliners die hij in nagenoeg elk interview herhaalt.  Zo zegt hij dat elke ‘10-bagger’ (koers maal tien) of 20-bagger in zijn portefeuille minstens één keer gehalveerd is in de periode dat hij deze in bezit had. Dus ofwel zat hij er te vroeg in en/of waren er tussenin om welke reden dan ook meerdere zware correcties. Maar uiteindelijk kwam alles wel goed.

Een ander daarbij aansluitend advies, dat ik helemaal onderschrijf, is dat beleggers die er niet tegen kunnen dat bepaald aandeel gedurende een langere periode op een aanzienlijk papieren verlies staat in deze sector niets te zoeken hebben.

Er bestaat niet zoiets als één voorbeeldportefeuille mijnaandelen die voor iedereen geschikt is. De samenstelling ervan met een spreiding over alle subcategorieën is afhankelijk van parameters als risicobereidheid, te beleggen vermogen, leeftijd en beleggingshorizon. Sommige aandelen zijn ook niet geschikt om aan te raden aan een grote groep beleggers ineens. Dit is maatwerk op het niveau van de individuele investeerder.

Element79 levert gespecialiseerde research en beschikt door het meer dan 20 jaar actief opvolgen van de mijnbouwindustrie over een uitgebreid netwerk van CEO’s, board members, financierders, sell-side analisten, newsletter writers en private ‘accredited investors’ in de Verenigde Staten, Canada en Australië.  Deze kennis is onmisbaar bij het samenstellen van een uitgebalanceerde portefeuille producenten, developers, exploratiebedrijven en royaltyspelers. Meer info op koen@element79.be