Element79

We weten al langer dat president Trump graag voor zijn beurt spreekt. Vorige week bakte de Amerikaanse president het wel erg bruin door een olie-akkoord tussen…Saoedi-Arabië en Rusland aan te kondigen.

Algoritmes

Volgens Trump zou het gaan om een productievermindering met 10 tot 15 miljoen vaten per dag. Wat door de Saoedi’s en de Russen prompt werd ontkend. Intussen liet de olieprijs wel de grootste klim op dagbasis ooit optekenen. Al moeten we erbij zeggen dat olie eerder op de week naar het laagste prijsniveau sinds 2002 was teruggevallen (25$ voor Brent en 20$ voor WTI).

Men zou zich kunnen afvragen waarom de financiële markten de tweets van Trump nog ernstig nemen. Alleen maken enkel logisch en rationeel denkende mensen zich deze bedenking. De president is niet logisch noch rationeel maar kijk eens…dat zijn de markten ook niet. Die bewegen op basis van de algoritmes, waar uitspraken van Trump blijkbaar wel een belangrijke parameter zijn.

Corona als Zwarte Piet?

Saoedi-Arabië en Rusland ruziën nog over wie de schuld moet krijgen van de extreme prijsdaling sinds eind februari. Daarom werd ook de meeting van 6 april met enkele dagen uitgesteld. In werkelijkheid hebben beide landen boter op het hoofd maar op een schuldbekentenis hoeft niemand te rekenen.

Naar de buitenwereld toe moet eerst een elegante uitleg worden verzonnen want geen van beide geopolitieke zwaargewichten mag gezichtsverlies lijden. Corona zou hier wel eens de zwarte piet kunnen toegeschoven krijgen. Iets wat we de komende maanden nog veel gaan zien.

Het stond al van bij de start van de samenwerking tussen OPEC en Rusland in de sterren geschreven dat deze ad-hoc alliantie met een sisser zou aflopen. Daarvoor lopen de belangen te sterk uiteen.

Signaal gevraagd

De realiteit is dat sinds 1 april geen enkele olieproducent nog aan een beperking onderhevig is want alle eerdere akkoorden liepen af zonder vernieuwing. Saoedi-Arabië en Rusland raakten het enkele weken terug nog niet eens over een bijkomende productievermindering met een half miljoen vaten per dag. En nu zou het dus ineens om 10 tot 15 miljoen vaten per dag gaan?

Iedereen is het er wel over eens dat er van de aanbodzijde een signaal moet komen. Het is ook al zeker dat dit niet alleen van OPEC en Rusland zal komen. Ook landen als Noorwegen, Mexico en Brazilië zullen hun duit in het zakje moeten doen.

In de Verenigde Staten ligt dit moeilijk. In Saoedi-Arabië en Rusland zijn veruit de meeste producenten staatseigendom maar in de VS gaat het om private bedrijven. Toch zal men er iets moeten op vinden want een grootschalige productiebeperking zonder de VS is onmogelijk.

Sell the rallies

Maar het echte verhaal speelt zich intussen wel af aan de vraagzijde. Met de halve wereld in lockdown is de economische schade niet te overzien. De schattingen over de impact op de vraag naar ruwe olie lopen sterk uiteen maar een cijfer tussen 20 en 30 miljoen vaten per dag lijkt me op basis van verschillende scenario’s zeker realistisch.

Zelfs een productievermindering met 10 tot 15 miljoen vaten per dag zal in dat geval niet voldoende zijn. De voorraden zullen de komende maanden dus verder oplopen, wat de prijzen onder druk zal zetten.

Samengevat verwacht ik een aanhoudend hoge volatiliteit op de energiemarkten waarbij forse prijsstijgingen (zoals die van de voorbije dagen) verkoop- of shortopportuniteiten zullen bieden.

Koen

Lees verder “Wantrouw de olieprijsrally!”

Zoals vorig weekend voorspeld, lieten de aandelenindexen de voorbije  week een sterke remonte zien. Of dat nu echt iets is om vrolijk van te worden, is een andere vraag.

Cirkel doorbreken

Een groot deel van de beweging kwam zoals aangekondigd op rekening van shorters die hun posities afsloten (en dus terugkochten).  Maandag 23 maart was dus het voorlopige dieptepunt voor de beurzen. De weken daarvoor zaten de markten in een vicieuze cirkel waarbij koersdalingen aanleiding gaven tot liquiditeitsproblemen en margin calls die op hun beurt tot nog meer verliezen leidden.

Die cirkel kon in de set-up van toen onmogelijk worden doorbroken. Er is geen economie en geen markt (wegens de halve wereld in lockdown), de grenzen zijn gesloten maar er is wel een beurs! Hoe absurd is dat? Ik heb mijn punt hierover al uitgebreid gemaakt  en zal er niet nog eens op terugkomen. Feit is dat een sluiting van de markten om politieke redenen blijkbaar geen optie was. Er moest dus een andere set-up komen om de cirkel te doorbreken.

QE to infinity

Na een opeenvolgende reeks QE’s sinds 2009 en een alfabet-soep aan stimulusprogramma’s liet de Federal Reserve vorige week doodleuk weten dat de monetaire stimuli voortaan ongelimiteerd zijn. U leest dit goed: er is dus geen grens meer aan het bedrag dat de centrale bank uit het niets kan tevoorschijn toveren.

De bedoeling is uiteraard om de financiële markten te ondersteunen. Want de markten, dat is ook de economie. Het nieuwe geld moet onder meer dienen voor de aankoop van commercial paper (kortlopende leningen), bedrijfsobligaties, obligatie-ETF’s en het verschaffen van leningen aan KMO’s.

‘Wacht eens even’, zal een slimmerik zeggen, ‘dat kan toch helemaal niet volgens de Federal Reserve Act van 1913?’. Dat klopt, wettelijk kan de Fed alleen activa kopen (of in onderpand nemen) die een overheidsgarantie hebben. Dit is in de eerste plaats het geval  met schuldpapier van de Treasury (Ministerie van Financiën) zelf en hypotheek- en andere leningen met een zogenaamde ‘impliciete overheidsgarantie’.

Geen probleem, want dit wordt omzeild door de oprichting van verschillende Special Purpose Vehicles (SPV’s). Ik bespaar u alle techniciteiten want deze doen er verder ook niet toe. Het komt er op neer dat de Treasury alles zal kopen en dat de Fed voor het geld zal zorgen. Het beheer van deze SPV’s wordt in handen van BlackRock gegeven. U leest dit goed, een private vermogensbeheerder…

Nationalisatie

Kunst- en vliegwerk van een bedenkelijk niveau en het wordt binnenkort wellicht nog erger want de Fed wil ook heel graag aandelen ETF’s  kopen. Daar moet nog iets op worden gevonden want in theorie moet ook het Congres zijn zegje doen maar twijfel er maar niet aan dat dit ook zal gebeuren. Daarmee is de ‘Japanificatie’ van de Amerikaanse economie compleet en rekenen er maar op dat ook Europa zal volgen.

Dit is nog niet alles want naast de monetaire stimulus komt er in de VS ook een fiscaal pakket ten belope van 2,2 biljoen of 2200 miljard $. Herlees ook dit getal nog even om er de omvang van volledig te begrijpen. Dit is ongeveer 10% van het Amerikaanse bruto binnenlands product. Het begrotingstekort, dat met 1,1 biljoen al adembenemend hoog was, zal dus potentieel minstens verdrievoudigen. Onder meer de airliners, cruisemaatschappijen en Boeing (te belangrijk voor defensie om te laten falen!) zullen worden gered. Ook Joe Sixpack krijgt geld toegestopt om te consumeren.

Wat u moet onthouden, is dat grote delen van de financiële markten worden genationaliseerd. De facto is er dus ook een einde gekomen aan de politieke onafhankelijkheid van de Fed. Die wordt voortaan vriendelijk doch kordaat verzocht om de geldpers aan te zetten wanneer de politiek dit nodig acht.

Geen normalisering

Ik kan niet genoeg benadrukken dat een terugkeer naar ‘business as usual’  op de financiële markten niet meer mogelijk is.

Een zogenaamde ‘normalisering’ van het stimulusbeleid komt er niet. Kan er ook niet komen, want zodra de schuldgroei stopt, stort het systeem in elkaar. De vlucht vooruit nemen is voor monetaire (centrale banken) en fiscale (regeringen) autoriteiten daarom  de enige optie.

Zo werkt een systeem waarbij de economische groei gebaseerd is op schuldgroei nu eenmaal. Alleen was er een trigger, een event, een katalysator nodig om dit op scherp te stellen. Wat nu dus gebeurd is. Ik heb het er graag met u over wat dit voor uw portefeuille kan betekenen.

Is er nog goud?

Nog kort iets over goud want daar zijn verschillende vragen over. De prijs voor termijncontracten (futures) steeg de voorbije weken fors boven de spotprijs (referentie voor fysieke prijs). En nog geen klein beetje ook. Op een bepaald moment liep het verschil op tot meer dan 60$ per troy ounce.

Verschillen tussen beide prijzen zijn niet ongewoon maar in regel veel kleiner en worden ook veel sneller weg gearbitrageerd door traders. Bij afloop van termijncontracten kunnen deze worden doorgerold naar een latere afloopdatum of volgt er een ‘cash settlement’. Ook fysieke levering is mogelijk maar in het geval van goud gebeurt dit amper.

Merk op dat de spotprijs op dit moment louter indicatief is. Het is zo goed als onmogelijk om fysiek goud te kopen tegen die prijs. Dit heeft vooral te maken met logistieke problemen. Als gevolg van het coronavirus ligt een groot deel van de refineries (die goud verwerken en omzetten naar producten voor de kleinhandel) plat. In Zwitserland, de grootste refiner ter wereld, houdt op dit moment 75% de deuren dicht. Ook in Zuid-Afrika is de capaciteit fors afgenomen.

Daardoor is er schaarste aan goud voor de kleinhandel maar ook aan goudbaren die als settlement voor termijncontracten kunnen dienen. Deze situatie kan gerust nog enkele weken of maanden aanhouden. Als u zich afvraagt waarom de premies op Krugerrands en andere 1 oz munten de hoogte zijn ingeschoten: dààrom dus.

Dus op de vraag of er nog goud is, luidt het antwoord: ja, maar nu even niet. Het ware de voorbije weken om meer dan één reden veel slimmer geweest om gouden munten te hamsteren in plaats van wc-papier, pasta en blikvoeding …

Koen

Lees verder “Alle remmen los!”

Ik heb de titel van deze tekst bewust gekozen omdat het een van de weinige lichtpuntjes is in wat voor de rest helaas weer geen erg opbeurend verhaal is. Het is amper te vatten dat de beursindexen nauwelijks 4,5 weken geleden nog op een historisch hoogtepunt stonden. Na opnieuw een bloedrode vrijdag bedraagt de correctie van de S&P500 sinds de top van 19 februari intussen meer dan 32%.

De periode 2009-2020 leert ons dat beurzen jarenlang kunnen stijgen zonder noemenswaardige correctie in een omgeving van een erg matige economische groei. Voorwaarde is wel dat de monetaire autoriteiten wat meewerken met een extreem soepel beleid van lage rentes en tonnen liquiditeit. Dit hebben ze gedaan, en hoe!

Perverse effecten

Dit leidde tot perverse effecten als bedrijven die hun volledige kasstromen aanwendden om (peperdure) eigen aandelen in te kopen. Dit was in vele gevallen de belangrijkste motor van de groei van de winst per aandeel. Niet zelden werd er zelfs nog bijgeleend om meer aandelen te kunnen kopen want geld was toch gratis.

Dit alles uiteraard onder impuls van de Raden van Bestuur die hun bonussen, samen met de beurskoers, zagen exploderen. En weet je wat? Wall Street en de beleggers konden hun geluk niet op. Maar kijk nu eens naar de huidige koersen en aanschouw de kapitaalvernietiging die deze inkopen teweeg brachten. Het oogt inderdaad niet fraai. Wall Street vindt het ineens niet meer zo leuk.

De eerste waarschuwingen over scheeftrekkingen dateren al van enkele jaren terug. Maar dan luistert er niemand. Wie enige noties heeft van economische geschiedenis weet dat het altijd zo verloopt.

Trigger

Want vergis u niet: corona of Covid-19 is niet de oorzaak maar enkel een trigger. Die kon basically om het even wat zijn maar nu gaat het dus om een pandemie. Dat de schade zo zwaar is, heeft enkel te maken met het feit dat de markt voorheen al zo hoog stond.

Laat me er nog eens de geschiedenis bijhalen. De Spaanse Griep  in 1918 was medisch gezien een stuk erger (in verhouding hogere sterftecijfers) maar had een veel minder grote impact op de markten. Idem met SARS in 2003. Hoe komt dat? Heel eenvoudig, omdat de markten toen net uit een periode van jarenlange dalingen kwamen: respectievelijk na de Eerste Wereldoorlog en de dotcom-crisis. Nu slaat Covid-19 toe op een moment dat de beurzen op een historisch hoogtepunt noteren.

Dit gezegd zijnde, vorige week kondigden verschillende grote namen op Wall Street aan hun shorts te zullen coveren, al dan niet met een toekomstig shortverbod in het achterhoofd (zie verder). De monetaire en fiscale bazooka van de Fed hadden we al gehad. Wanneer ook Lagarde donderdag om middernacht 8 jaar na voorganger Draghi haar ‘whatever it takes’ ECB-moment via Twitter de wereld instuurde, weet je hoe laat het is.

Bounce

Geen idee hoelang de bounce zal duren. Kan enkele dagen, zijn, een week of een maand (al lijkt dit laatste me wel erg onwaarschijnlijk). Daarna gaat de economische realiteit rond de impact van corona (ook in de VS!) het terug overnemen en kan de markt aan zijn volgende ‘leg down’ beginnen.

De nominale cijfers zijn in feite van geen belang. Wat telt, is de evolutie in reële koopkrachttermen. Ik schrijf dit omdat de nieuwe ronde monetaire versoepelingen onvermijdelijk inflatoir is en in geval van verdere uitbreiding van het helikoptergeld-concept zelfs hyper-inflatoir.

Maar dat is een ander verhaal dat ik voor later zal houden.

Verduidelijking

 Ik kom nog even terug op mijn pleidooi om de markten tijdelijk te sluiten.

Aan de reacties die ik kreeg was te merken dat niet iedereen deze oproep even goed heeft begrepen 😉 De toon was dat men de markten zijn gang moet laten gaan om tot een juiste prijsvorming te komen.

Maar dat is nu net ‘the clue’: er is momenteel door verschillende omstandigheden geen correcte prijsvorming mogelijk!!

Ik geef enkele voorbeelden om dit te illustreren. De Vanguard Total Bond Market ETF is een van de grootste obligatie ETF’s ter wereld met een omvang van 50 miljard $. De discount van de ETF-prijs tegenover de intrinsieke waarde (gezamenlijke waarde van alle obligaties die de ETF-index vormen) bedroeg vorige week meer dan 6%.

Normaal worden verschillen door de trading desks van de banken weg-gearbitrageerd vanaf het moment dat deze 1% of meer bedragen (er zijn namelijk ook hedgingkosten).

Dat de discount nu kan oplopen tot  6%, komt door de extreme volatiliteit. Beleggers die een ETF kopen, verwachten dat de prijs ervan de evolutie de onderliggende waarde zo goed als mogelijk schaduwt. Een afwijking van meer dan 6% bij een ETF van dergelijke omvang is totaal onacceptabel.

De ETF van Vanguard is trouwens geen alleenstaand geval. Bij de Van Eck Vectors High Yield ETF bedraagt de discount 5%.

Een nog extremer voorbeeld is dat van GDXJ of de Van Eck Junior Gold Miners index. Die noteerde vorige week met een korting van 20% (!) op de intrinsieke waarde. Dus de gezamenlijke waarde van de onderliggende aandelen was een vijfde hoger dan die van de ETF! Efficiënte markten zei u?

En zo zijn er nog wel meer anomalieën. Margin calls, traders die wettelijk van thuis uit geen markt mogen maken en de talrijke handelsonderbrekingen door ‘circuit breakers’ wanneer er weer eens een marktlimiet wordt overschreden, maken een correcte prijsvorming onmogelijk.

Sorry maar ik noem dit geen markt meer. In deze omstandigheden heeft traden geen enkele zin.

Geen eenvoudige oplossingen

Er zijn in feite maar 2 mogelijkheden.

Ofwel houdt men de markten open en aanvaardt men in het geval van een verdere ongecontroleerde daling de gevolgen op de reële economie. En die zullen niet min zijn met o.a. faillissementen, gedwongen ontslagen etc.

Ofwel sluit men de markten een tijdje tot een correcte prijsvorming terug mogelijk is. Dat beleggers intussen niet meer aan hun geld kunnen, is maar een flauw tegenargument.

Om te beginnen wordt men verondersteld om enkel te beleggen met geld dat een tijdje gemist kan worden. Is dit door omstandigheden toch niet het geval, dan is het perfect mogelijk om leningen toe te staan met een beleggingsportefeuille als onderpand. Kwestie van afspraken met het banksysteem. Op die manier blijft de liquiditeit gewaarborgd.

Geen van beide opties is op zich ‘goed’ of ‘fout’. Het gaat erom of men bereid is te leven met de gevolgen van deze of gene keuze. Nu laat men alles op zijn beloop en hoopt men op het beste, zonder zich voor te bereiden op het slechtste. Sta me toe dit bepaald geen slimme strategie te vinden.

Toch ziet het er niet naar uit dat er op korte termijn een sluiting komt. De Amerikaanse Minister van Financiën Mnuchin liet verstaan dat men er alles zal aan doen om de markten open te houden.

Onder ‘alles’ moet u verschillende lapmiddelen verstaan die de ongecontroleerde koersdalingen moeten stoppen of minstens tijdelijk verzwakken. Het kan daarbij gaan over een verbod op shorten, een verbod op inverse en leveraged ETF’s en een verbod op put-opties (wellicht alles tesamen).

Allemaal recepten waarvan het niet zo verre verleden (2008) ons leert dat ze NIET werken. Wat niet wegneemt dat men het nog een keer zal proberen…

En dus bestaat de kans dat men wanneer deze maatregelen weer niet werken alsnog de markten zal moeten sluiten. Maar tegen dan is het kalf (de reële economie) waarschijnlijk al helemaal verdronken.

Koen