Opnieuw een verloren jaar voor goud?

Het jaar was nochtans goed begonnen voor goud. Het gele metaal ging 2016 in op het laagste niveau in bijna 6 jaar om vervolgens tussen januari en juli bijna 30 procent duurder te worden. Een mooie remonte, nadat zowel 2013, 2014 als 2015 met een negatief rendement (in Amerikaanse dollar) werden afgesloten. Fast forward naar eind december en er blijft een mager rendement van 7 procent over.

Aan verklaringen geen gebrek: de duurdere dollar, het marktsentiment, een aantrekkende rente onder invloed van (gefabriceerde) groeiverwachtingen (Trumponomics),… Maar elke zichzelf respecterende analist moet durven toegeven dat er anno 2017 geen enkel houvast meer is op de financiële markten. Van enige normale marktwerking is nog amper sprake.

De obligatiemarkten werden jarenlang kunstmatig opgepookt door de obligatie-aankopen van de centrale banken. Deze politiek liet de rentevoeten naar historische dieptepunten terugvallen. Dit had dan weer een impact op de waarderingsmodellen waar de rente een cruciale parameter is.

Maar rentevoeten worden verondersteld om groei- , inflatie- en risicoverwachtingen te weerspiegelen. Door massaal obligaties op te kopen en dus de rente omlaag te manipuleren, komt er ruis op dit signaal.

Vervalste parameters maken waarderingsmodellen per definitie waarde-loos.

De op één na langste bull-market in aandelen is een ander neveneffect van de politiek van centrale bankiers. Hoge beursindexen hebben daarbij ook de functie van vertrouwensbarometer. Een hoge barometerstand  moet dan aangeven dat alles ook in de reële economie rozengeur en maneschijn is.

MW-FC146_Commod_20161215153003_NS

Terug naar goud. Daar manifesteert het gebrek aan houvast zich in het feit dat alle historische correlaties met de voeten worden getreden. Zo is de reële rente, een cruciale parameter voor een niet-rentedragend actief als goud, jarenlang negatief geweest. Een omgeving die in theorie uitermate gunstig zou moeten zijn voor het edelmetaal. Toch noteert goud nu 40 procent lager dan in 2011.

Nog een andere: ‘goud is een safe-haven belegging’. Dit klopt nu eens wel en dan weer niet. Kort na de gevreesde Brexit piekte de goudprijs op het hoogste niveau in bijna 2 jaar. Maar die winst werd dus niet vastgehouden. Idem met het Trump-verhaal: vooraf voorspelden de meeste analisten dalende beurskoersen en een oplopende goudprijs in het geval van een Trump-overwinning.

Het omgekeerde gebeurde: sinds de verkiezingsnacht van 8 november dook de goudprijs al meer dan 200 dollar lager. Daarop maakten de investeringsbanken, post factum, een bocht van 180 graden en stelden hun prijsprognoses neerwaarts bij. Men kan zich afvragen of er ooit al meer redenen zijn geweest om zich in te dekken tegen (financiële) calamiteiten. Wellicht niet. En toch kost een troy ounce goud nu 40 procent minder dan in 2011.  

Trump-card-800x430

We herinneren nogmaals aan het fundamentele verschil tussen elektronisch goud (goudpapier) en fysiek goud. Is dit niet helemaal duidelijk, dan raden we aan om deze tekst nog eens te (her)lezen. Het geschuif met fysiek goud tussen de centrale banken heeft op zich weinig te maken met de (elektronische) handel in termijncontracten.

Dit geldt ook voor de verschuiving van het zwaartepunt in de fysieke goudmarkt van het westen naar het oosten die al ruim een decennium aan de gang is. Noteer in dit verband ook de intrede van de Chinese yuan in de SDR in oktober. Een totale hertekening van de architectuur van het monetaire systeem lijkt nog niet voor morgen. Al kun je dit in feite nooit écht zeker weten.

Het is voor investeerders cruciaal om te onthouden dat papiergoud op dit moment niet meer is dan een instrument om te traden en om posities in te dekken. Papiergoud verschilt in dit opzicht in niets van andere valuta waarmee long en/of short-scenario’s worden opgezet.

Dit impliceert, bij gebrek aan houvast, dat het met de prijs alle richtingen uit kan. Zolang de vertrouwensbarometers (beursindexen) op mooi weer staan en het marktsentiment tegenover goud op onweer, is er geen behoefte aan een safe-haven. Er zijn anderzijds ook genoeg scenario’s te bedenken waarin dit wel het geval is.

Lees verder “Opnieuw een verloren jaar voor goud?”

OPEC: missie geslaagd!

Perceptie is alles op de financiële markten. Dit is op zich geen nieuws maar bepaalde marktreacties, en dan met name de uitleg die er wordt aan gegeven, blijven toch keer op keer verbazen.

Zo lazen we in de dagelijkse nieuwsbrief van een Belgische online broker dat de prijsstijging “alles te maken heeft met Saoedi-Arabië dat liet uitschijnen dat het land mogelijks de olieproductie sterker zou terugschroeven dan het eerder bereikte akkoord tussen de OPEC-leden”.

Dit bericht werd meer dan waarschijnlijk klakkeloos nagekwaakt van financiële nieuwsagentschappen (wat echter niet automatisch betekent dat het ook correct is).

In dit geval klopt de uitleg zelfs totaal niet. We leggen het u uit.

w645

In het akkoord van Wenen werd eind vorige maand door de OPEC-leden een productiedaling met 1,2 miljoen vaten/dag vastgelegd. Als referentie wordt de output van oktober gebruikt.

Sindsdien leerden we 1) dat de productiecijfers van oktober opwaarts werden bijgesteld en 2) dat de voorlopige cijfers van november bijkomend een verdere toename van de output richting 34,2 miljoen vaten laten zien.

De toename komt voor het grootste deel op rekening van Saoedi-Arabië, waar de output in november klom naar 10,72 miljoen vaten per dag en daarmee het vorige record van juli aan flarden schoot.

Het referentieniveau  werd dus verhoogd door, nog voor het akkoord in werking treedt, nog eens volop alle kranen wijd open te draaien.

Het is dus evident dat de Saoedi’s vanaf het actuele productieniveau meer zullen moeten ‘cutten’ dan ze eind vorige maand meegaven. Alleen is de interpretatie van die mededeling door bepaalde media en ‘analisten’ nogal dubieus.

Van een bijkomende productiedaling is hoegenaamd geen sprake. De target vanaf januari blijft namelijk ongewijzigd op 32,6 tot 32,7 miljoen vaten.

Maar het beoogde doel werd alvast bereikt: een vat ruwe olie werd in minder dan 2 weken 20 procent duurder. Dat compenseert ruimschoots een reductie met amper 2 procent van het globale aanbod.

Het valt overigens nog af te wachten hoe strikt de beperkingen zullen worden nageleefd en hoe grote aanbieders die totaal niet gebonden zijn door dit akkoord (bijv. de VS) zullen reageren.

wti_feb16_12dec

We verwijzen in dit verband naar het aantal operationele boorplatformen in de Verenigde Staten. Die zijn opnieuw toegenomen naar het hoogste niveau in bijna een jaar. U mag één keer raden welke richting de Amerikaanse olieproductie volgend jaar zal uitgaan.

We gaven eerder al aan dat ruwe olie zich in een trading range bevindt. Daarbij  zijn undershoots richting 40 tot 45 dollar en overshoots richting 55 tot 60 dollar perfect normaal. Er is dus voorlopig geen enkele fundamentele reden om ineens extreem positief te worden rond ruwe olie.

Er is overigens wel goed nieuws voor wie direct of indirect (via hefboomproducten) in termijncontracten op ruwe olie investeert. Samen met de recente prijsstijging is de prijscurve van de termijncontracten een stuk minder steil geworden. Anders gezegd: de prijsverschillen tussen de contractmaanden zijn afgenomen.

De markt blijft wel nog steeds in contango waarbij latere termijncontracten duurder zijn. Dit is typisch het geval bij een aanbodoverschot en/of hoge voorraden. De geplande productieverlagingen zullen, indien consequent doorgevoerd, de voorraden doen dalen (in de veronderstelling dat ook alle overige parameters gelijk blijven).

Handelaren anticiperen daar op door de prijsverschillen te laten dalen en de markt uiteindelijk richting backwardation te laten evolueren. Daarbij moet er een premie worden betaald voor onmiddellijke levering en zijn latere termijncontracten goedkoper. Deze situatie is typisch bij een deficit of bij een krappe markt met lage voorraadniveaus.

Het goede nieuws is dat de roll yield of de kost van het doorrollen van termijncontracten daalt bij een minder steile prijscurve. Dit is gunstig voor wie posities langer wenst aan te houden.

 

25 jaar Verdrag van Maastricht: (n)iets te vieren?

Het is vandaag precies 25 jaar geleden dat vooraanstaande Europese staatshoofden en regeringsleiders in Nederlands-Limburg samen kwamen om de euro in te voeren: een Europese eenheidsmunt, beheerd door een nieuw op te richten centrale bank, de ECB.

De geboorte van de euro paste in het proces van Europese integratie dat na het einde van de Tweede Wereldoorlog van start ging en waar nu ook een monetair en indirect ook politiek luik aan werd gekoppeld.

De achterliggende gedachte was dat het wegvallen van wisselkoersverschillen voor een grotere stabiliteit en meer economische groei zou zorgen. De Europese Unie zou met een eenheidsmunt globaal ook economisch en politiek meer aanzien moeten krijgen. De euro werd in 1999 al als rekeneenheid ingevoerd (giraal) voor de landen uit de eurozone.  Biljetten en munten kwamen pas op 1 januari 2002 in omloop.

f9a64c1e9a8adb7d1821e19bc88b6280bWFhc3RyaWNodF80MDQ2MjdhLmpwZw==.jpg_500x500

Een eenheidsmunt impliceert een zekere mate van gemeenschappelijk economisch beleid. Daarbij hoort ook begrotings- en schulddiscipline want muntdevaluatie kan niet langer worden gebruikt om de concurrentiekracht te verbeteren.

Met die discipline ging het al vanaf het begin mis. Het zogenaamde Stabiliteits- en Groeipact legde een aantal criteria vast die echter al heel snel met de voeten werden getreden. Dit gebeurde lang niet alleen door de zuiderse eurolanden. Meer zelfs, het niet volgen van de regels door met name Duitsland en Frankrijk in 2003 was het signaal voor verschillende andere landen om àlle discipline te laten varen.

Het grote probleem is dat de Maastricht-criteria op geen enkel moment afdwingbaar zijn, met alle gevolgen van dien. Er is officieel een boetesysteem voorzien maar de Europese Commissie toont zich op dat vlak erg laks.

Griekenland had op een bepaald moment zelfs een begrotingstekort van 15 procent. Eerder dit jaar verzuimde de Commissie om boetes op te leggen aan Spanje en Portugal. Recent werd ook de Italiaanse begroting bijzonder mild beoordeeld. Het gevolg is dat de Maastricht-criteria en tegelijk ook de euro als munt hun geloofwaardigheid verloren hebben.

De jongste jaren sleept de Europese eenheidsmunt zich van crisis naar crisis en er is niet meteen een einde in zicht. Met verkiezingen en/of referenda in Italïë, Nederland, Frankrijk en Duitsland zit 2017 bovendien bomvol met nieuwe crisis-triggers.

De omvang van de ECB-balans is sinds het uitbreken van de crisis verdrievoudigd! Het programma van kwantitatieve versoepeling (QE) dat in het tweede kwartaal van start ging in de Eurozone deed het balanstotaal oplopen naar bijna 120 procent van het bruto binnenlands product. Aan het huidige tempo zal de ECB-balans in 2017 groter worden dan die van de Amerikaanse Federal Reserve.

HF comp

Voor de reële economie zet het allemaal weinig tot geen zoden aan de dijk. Het is daarom niet de vraag of maar wel wanneer de Europese monetaire autoriteiten zullen starten met ‘helikoptergeld’. Daarbij wordt het laatste greintje discipline overboord gegooid en geven nationale lidstaten volop schulden uit die door de ECB zelf worden opgekocht.

Dit wordt momenteel nog formeel verboden door het beruchte Artikel 123 van het Verdrag van Lissabon. Ondanks sterke tegenstand van monetaire hardliners als Bundesbank-voorzitter Jens Weidemann en de Duitse Minister van Financiën Wolfgang Schaüble wordt dit verbod nu al omzeild: schuldpapier wordt via een omweg aangekocht op de secundaire markt (wat enkel technisch een verschil maakt met een primaire aankoop) en de criteria van schuldpapier om als onderpand te mogen dienen worden steeds verder versoepeld.

Nationale regeringen gebruiken het geld vervolgens om aan zogenaamde fiscale stimuli te doen. Anders gesteld: er wordt geld uitgedeeld om te consumeren. Op korte termijn kan het feest niet op, maar wat volgt is onvermijdelijk inflatie die helemaal los gaat.

Anders gesteld: de koopkracht van de euro zal op dat moment sterk devalueren. Valt er dus iets te vieren? Zegt u het mij maar!

 

Financiële repressie in India

Het bleef wat onder de internationale mediaradar, maar in India speelde zich eerder deze maand een sterk staaltje van financiële repressie af. Die media hadden met de Amerikaanse verkiezingssoap andere katten te geselen en dit was scherp gezien van de Indiase autoriteiten.

India telt 1,25 miljard inwoners en is één van de snelst groeiende emerging markets ter wereld. Daarnaast kampt het land ook met tal van problemen, met voorop een gebrekkige infrastructuur en corruptie. De sociale structuur is er op een vrij ingewikkelde manier georganiseerd (kastenstelsel) en er vallen ook grote groepen uit de boot (de kastenlozen). Meer dan 90 procent van de economische transacties verloopt in contanten. Een aanzienlijk deel van de bevolking (53 procent volgens de Reserve Bank of India) heeft geen eigen bankrekening en bijgevolg ook geen debet- of kredietkaart.

De schaduweconomie tiert er dan ook welig. De omvang ervan wordt geschat op bijna een kwart van het officiële bruto binnenlands product (bbp). Indiërs hebben een broertje dood aan belastingen betalen. Ze zien niet in waarom ze geld moeten afgeven aan een overheid waarvan ze heel weinig of niets van terugkrijgen.

Een deel van de verborgen rijkdom uit ontdoken belastingen vindt zijn weg naar steekpenningen aan corrupte ambtenaren waarvan de bevolking de meest uiteenlopende gunsten probeert gedaan te krijgen. Een ander deel vloeit richting misdaad en de financiering van terreurbewegingen.

Het aanpakken van corruptie en de zwarte economie was de belangrijkste verkiezingsbelofte van premier Narendra Modi.  Bedoeling is om de tientallen miljarden aan zwart geld uit de economie te halen.

Modi

Modi koos voor een schoktherapie om dit te bewerkstelligen. De biljetten van 500 en 1000 roepie, samen goed voor 85 procent van de geldvoorraad, werden in één klap afgeschaft als wettig betaalmiddel. Eigenaars hebben tot 30 december de tijd om deze op een rekening te plaatsen of om te ruilen tegen nieuwe biljetten van 500 en 2000 roepie. Ten minste, indien men kan aantonen dat het om legaal verdiend geld gaat waar al belastingen werden op betaald. En daar wringt in veel gevallen precies het schoentje.

Om de maatregel zo effectief mogelijk te doen verlopen, werden er vooraf zo weinig mogelijk mensen van op de hoogte gesteld. Naast Modi zelf ging het om de Minister van Financiën, de gouverneur van de Indiase centrale bank en nog enkele ingewijden. De rest van het kabinet werd pas op de hoogte gebracht, net voor de bevolking door een toespraak van Modi op de nationale televisie.

Effectief was de maatregel wel, maar efficiënt allerminst. Het spreekt voor zich dat zoveel geld niet ineens vervangen kan worden. Eén en ander verliep dan ook in een complete chaos. De banken bleven 24 uur dicht om de kantoren en de geldautomaten te voorzien van nieuwe biljetten. Maar bij opening was ongeveer de helft nog niet bevoorraad. Miljoenen Indiërs stonden dagenlang in de rij om hun geld om te wisselen.

currency1-14-1479113458

Dit leidde tot een acuut gebrek aan nieuw geld waardoor een deel van de economie tot stilstand kwam. De Minister van Financiën erkent de problemen en gaf toe dat deze onvermijdelijk zijn. Het kan nog meerdere weken duren vooraleer alle geldautomaten aangepast zijn.

De doelstelling van Modi&Co mag dan op papier al nobel zijn, waar het op neerkomt is dat een grote groep mensen van het ene moment op het andere zo goed als volledig onteigend werden. Modi doet bovendien enkel aan symptoombestrijding maar pakt de oorzaken van zwart geld en corruptie niet aan.

Neemt u van ons aan dat India niet de laatste staat is die dergelijke onteigening zal doorvoeren. Enkele dagen later pleitte investeringsbank UBS voor een gelijkaardige maatregel in Australië om de zwarte economie een slag toe te dienen. Wie is de volgende?

Er zijn in elk geval voldoende precedenten. Zo was er dichter bij huis de Gutt-operatie van 1944. De tot Belg genaturaliseerde Camille Gutt was Minister van Financiën in het Belgische oorlogskabinet tijdens WOII. Gutt heeft de bedenkelijke eer dat zijn naam verbonden is aan de geldsanering net voor het einde van de oorlog. Omdat de geldhoeveelheid op korte tijd sterk was toegenomen (hé, was dit de voorbije jaren ook niet opnieuw het geval…), werd een reeks maatregelen genomen om de prijsstabiliteit te herstellen. Eén daarvan was de verplichte inwisseling van biljetten van 100 frank met een maximum van 4000 frank per gezinslid.

Een jaar later waren de Nederlanders aan de beurt met het tientje van Lieftinck. De toenmalige Minister van Financiën Piet Lieftinck maakte in 1945 alle Nederlandse papiergeld ongeldig. Alle oude bankbiljetten moesten in 1 week tijd worden ingeruild tegen nieuwe. Elke Nederlander kreeg toen een tientje (10 Gulden) om die week te overbruggen.

contact_crisis_en_oorlog

Dergelijke geldsaneringsmaatregelen zijn nefast voor het vertrouwen in het geldsysteem. Dit was 70 jaar geleden het geval en nu ook nog. En laat dit vertrouwen nu net de hoeksteen zijn van elk financieel systeem.

Wie denkt dat we intussen “beschaafd” zijn geworden en dat dergelijke operaties niet meer zullen voorvallen, komt best van zijn wolk af en kijkt naar het Indiase voorbeeld.

En herlees misschien ook nog eens onze tekst over bail-out vs. bail-in.

Het is in dit kader ook bijzonder interessant om na te gaan wat er in India met de lokale goudprijs (in roepie) gebeurde. De recente gebeurtenissen in India zijn namelijk de zoveelste illustratie van de relatieve waarde van papieren geld. We zouden daarom denken dat er bij de meesten toch stilaan een belletje moet beginnen rinkelen.

Lees verder “Financiële repressie in India”

To trump: (werkwoord): aftroeven, overtreffen

Alea iacta est. De teerlingen zijn geworpen: Donald J. Trump wordt de 45ste president van de Verenigde Staten van Amerika. De verkiezing is in de eerste plaats een dikke middelvinger van het Amerikaanse kiespubliek naar het establishment.

Dit establishment werd in deze tragi-komische verkiezingssoap vertegenwoordigd door het Clinton-kamp, die God, klein Pierke, de Obama’s en een hele rits Hollywoodsterren voor hun kar spanden.

Tevergeefs, want ‘the deplorables’ (vrij vertaald, ‘de miserabelen’ of ook nog ‘de marginalen’), zoals Clinton de Trump-aanhangers omschreef, hebben gewonnen.

De verkiezingsoverwinning van Trump zal de komende dagen en weken in verschillende media nog uitgebreid worden geanalyseerd. Diezelfde media die Trump tot de dag van de verkiezing geen schijn van een kans gaven. Wij staan nu al kort even stil bij de impact van de verkiezing op de financiële markten.  

De anti-Trump lobby had vooraf gewaarschuwd voor een bloedbad op de globale financiële markten. Ook zou de waarde van de Amerikaanse dollar kelderen.

Niets daarvan, zo blijkt. De dollarindex, die de waarde van de Amerikaanse munt afzet tegenover de valuta van de belangrijkste handelspartners, noteert enkele uren na de bekendmaking van Trump’s overwinning alweer op hetzelfde peil als ervoor.

DXY091116

Er werden in de verkiezingscampagne tal van sterke uitspraken gedaan over protectionisme, belastingverlagingen, defensie, gezondheidszorg en infrastructuurwerken, om er maar enkele te noemen. Maar de soep wordt nooit zo heet gegeten als ze wordt opgediend.

De nieuwe president zal moeten rekening houden met een Congres dat hem in toom zal houden en zal zich ook moeten plooien naar de financiële realiteit die maakt dat de budgettaire manoeuvreerruimte eerder beperkt is.

Het is bijgevolg nog veel te vroeg om de concrete impact op verschillende sectoren te becijferen. Er is dan ook geen enkele reden waarom de beurswaarde van individuele bedrijven van de ene op de andere dag sterk zou moeten schommelen als gevolg van de verkiezing van Trump.

Op korte termijn zijn het met name de wisselkoersevoluties die de beurskoersen bepalen. De stijging van de Japanse yen (JPY) was dan ook de reden waarom de aandelen van de Japanse exporteurs vannacht in een eerste reactie zo sterk daalden. We legden eerder hier al uitgebreid uit waarom uitgerekend de JPY een ‘safe-haven currency’ is.

jpy091116

Ook goud klom initieel hoger maar de prijs van het gele metaal kwam niet eens in de buurt van het jaarhoogtepunt dat in juli werd neergezet. Na enkele uren was het grootste deel van de winst al terug weggesmolten.

Voorlopige conclusie: de financiële mallemolen blijft ook met Trump gewoon doordraaien.

gold09116